Tam rekabet koşullarının geçerli olduğu bir finansal sistemde fonlar en verimli alanlara tahsis edilir. Ancak gerçek hayatta finansal sistem daha karmaşık ve tam rekabet koşullarından oldukça farklı bir işleyişe sahiptir. Örneğin, gerçek hayatta finansal piyasalardaki katılımcılar tam rekabet piyasasında olduğu gibi “tam bilgi” değil; “asimetrik bilgi” sahibidirler. Asimetrik bilgi taraflar arasındaki bilgi eşitsizliğine işaret eder. Asimetrik bilgi finansal sistemde ve reel ekonomide sorunlara yol açar.
Asimetrik bilgi ve bağlı sorunları, finansal piyasaların işleyişi
üzerinde de büyük bir etkiye sahiptir.
Finansal iktisat literatürü, bu etkileri, ‘öz kaynak tayınlaması’ ve
‘kredi tayınlaması’ teorileri başlıkları altında incelemektedir. Uygulamada, asimetrik bilgi problemini çözmek
için önerilen tedbirlerin tümü, piyasalardaki bilginin arttırılmasını
amaçlamaktadır. Ancak, bu problemi tam olarak
ortadan kaldırmak mümkün değildir.
Bankalar, finansal piyasalardaki ‘özel’ konumları nedeniyle asimetrik
bilgi problemini en aza indirebilen kurumlardır.
Piyasaların mükemmel ve bilgininin tam olduğu durumlarda, fon temini konusunda hiçbir sorun çıkmaması ve fonların en etkin kullanıcılara aktarılması esastır. Bu durumda firma içi fonlarla firma dışı fonlar arasında büyük bir fark olmayacağı gibi, firmaların borç ya da öz kaynak yoluyla finansman sağlamaları da performanslarını etkilemeyecektir. Ancak, bunlar gerçekçi değildir. Finansal piyasalar tam rekabet koşullarında çalışmamakta, önemli miktarlarda işlem ve bilgi maliyetleri taşımaktadır.
Finansal yapının önemli bir unsuru olan aracılar, işlem maliyetlerini azaltmak ve küçük tasarrufçular ile yatırımcıları finansal piyasaların imkânlarından yararlandırmak üzere ortaya çıkmışlar ve zamanla bu doğrultuda gelişme göstermişlerdir. Finansal aracılar, bu piyasalara önemli miktarda ölçek ekonomileri sağlamışlardır. Finansal işlemlerde kullanılan teknoloji, portföy çeşitlendirmesi yolu ile riskin dağıtılması, finansal uzmanlık ve danışmanlık hizmetlerinden herkesin istifade edebilmesi ve daha önemlisi müşterilere sağlanan likidite imkânları daima işlem maliyetlerindeki azalmanın olumlu sonuçları olarak görülmüştür. Ancak, işlem maliyetlerinin varlığı, finansal aracıların ve dolaylı finansmanın bu piyasalarda neden böylesine önemli bir rol üstlendiklerini tam olarak açıklayamamaktadır. Temel sorun, bilginin finansal piyasalarda oynadığı roldür. Finansal yapının tam olarak anlaşılabilmesi için bilginin bu piyasalardaki rolünün araştırılması gerekmektedir.
Sözleşme yapan taraflar arasındaki eksik bilgiden kaynaklanan asimetrik
bilgi ve bağlı sorunları, finansal piyasaların işleyişinde de etkili
olmaktadır. Finansal piyasalar, temel
aracılık işlevlerinin yanında, bu tür bilgi problemleriyle de ilgilenmek
zorunda kalmaktadır. Bir bütün olarak
finansal sistemin karmaşık yapısını ve fonksiyonlarını etkileyen bilgi
problemleri, hem finansal kurumları ve sözleşmeleri şekillendirmekte hem de
para politikasının ekonomiye aktarım kanalı yoluyla önemli makro sonuçlar
doğurabilmektedir.
Sermaye piyasalarında güven söz konusu olduğunda akla ilk gelen konulardan birisi “asimetrik bilgi” ve “ahlaki yıpranma” dır. Asimetrik bilgi beraberinde iki önemli sorunu getirir. Bunlar yanlış (ters) seçim ve ahlaki yıpranmadır. Ters seçim işlem gerçekleşmeden önce, ahlaki yıpranma ise işlem gerçekleştikten sonra görülür. Asimetrik bilginin neden olduğu sorunların ortadan kaldırılabilmesi için üç temel şart:
- yasal düzenlemeler,
- bilginin piyasalaştırılması, ve
- finansal aracılık.
Eğer bu koşullar sağlanamaz ve asimetrik bilginin önüne geçilemezse, bir
süre sonra tasarruf fazlası olan birimler, boyutunu tahmin edemedikleri bir
riske katlanmak yerine fonlarını ellerinde likit olarak tutacaklardır. Örneğin
tasarruflarını yerel para birimine kıyasla daha fazla güvendikleri, daha
istikrarlı bir değere dönüştürüp, finansal kurumlara da güvenmediklerinden
evlerinde saklayacaklardır.
Ters seçim
piyasada işlem gerçekleşmeden önce asimetrik bilgi olgusunun yarattığı bir
sorunudur. Örneğin, piyasada borç bulmak isteyen kişiler fon bulmalarını
engelleyeceğini düşündükleri bazı olumsuz özelliklerini saklayabilir veya daha
farklı gösterebilirler. Böylece istedikleri miktardaki fonu hem de risk primi
ödemeden düşük maliyetle elde edebilirler. Finansal piyasadalar da böyle
bir durumun varlığı, fon sağlayıcıların borç verme konusunda oldukça isteksiz
davranmalarına yol açabilir. Ya da yanlış bilgilendirilmeleri ihtimaline karşı
risk primi talep ederek fonlarını oldukça yüksek maliyet ile arz edebilirler.
Bu durumda ise, piyasada gerçekten iyi özelliklere sahip bir biçimde borç
arayan kimseler kendilerini diğerlerinden ayıramadıklarından, hak etmedikleri
halde söz konusu olumsuzluklardan etkilenmektedirler. Öyle ki, bu kişiler,
genel olarak borç isteyen kişilerin bilgilerine güvenilmediği için, ya fon
bulamaz ya da bulsalar bile risk primlerinin artırdığı yüksek maliyetlere
katlanmak zorunda kalırlar. Böylece daha makro düzeyde bakıldığında da
piyasadaki fon maliyetlerinin optimum seviyeden oldukça yüksek bir miktarda
oluşması iki önemli nedene bağlı olarak açıklanabilir. Birinci olarak, fon arz
edenlerin asimetrik bilgi tehlikesi karşısında piyasaya sürdükleri fonları
sınırlandırmaları, toplam fon miktarını azaltarak fiyatların artmasına neden
olmaktadır. İkinci olarak, asimetrik bilgi sorununa rağmen fon sunmaya karar
veren birimlerin yüksek risk pirimi istemeleri nedeni ile fon fiyatları
yükselmektedir. Görüldüğü gibi olumlu özelliklere sahip borç talep eden kişiler
de haksız yere yüksek fiyat ödemek zorunda kalmaktadır. Bu durum iyi
özelliklere sahip borç arayanları piyasadan uzaklaştırabilir. Böylece
piyasadaki kötü nitelikli borçluların oranı artacaktır. Sonuçta piyasada fon
arz edenlerin iyi nitelikli kişiler yerine kötü nitelikli kişilere kredi
sağlama yani “ters seçim” olasılıkları artmaktadır. Piyasaların bu şekilde
“kötü”nün pazarlamasını yapar duruma düşmesi fonksiyonlarını yerine
getiremediği anlamına gelmektedir.
Ahlaki
Riziko
Piyasalarda belirli bir
işlem gerçekleştikten sonra asimetrik bilgiye bağlı olarak ortaya çıkan sorun
ahlaki tehlike şeklinde ifade edilmektedir. Bu durumla, bir işlem sonucunda
belirli bir ilişki içerisine giren ekonomik birimlerden bir tarafın diğer tarafa,
hiçbir biçimde belirlenemeyecek ve dolayısı ile tazmin edilemeyecek şekilde
zarar verme tehlikesi anlatılmak istenmektedir. Bu tehlikenin gerçekleşmesi
zarara yol açan tarafın dikkatsizliğinden veya açıkça kurallara aykırı bir
şekilde davranmasından kaynaklanabilir. Öyle ki,
finansal piyasadaki borçlu kişi borç verenin istemediği ve fakat hiçbir şekilde
belirlemeyeceği ve engelleyemeyeceği bir biçimde bazı haksız davranışlara
girerek borcun ödenmesini tehlikeye sokarak fon sahibine zarar verebilir. Örneğin,
borç alan kişi elde ettiği fonları gereğinden fazla riskli işlerde kullanma
eğilimine girebilir. Çünkü çok riskli işlere girmesi ve projenin de
gerçekleşmesi durumunda borç ödendikten sonra kendisine büyük bir kazanç
kalmaktadır. Ancak, bu seçim aynı zamanda borcun geri ödenmesini de tehlikeye
atarak borç verenin parasını alamama riskini yükseltmektedir. Bu durumda,
riskli proje gerçekleştiğinde borç veren önceden belirlenmiş oranın dışında bir
getiri sağlayamazken, gerçekleşmediği durumda zarara katlanmak zorundadır. Yani
borç alanın normal riskli ve çok riskli yatırımı seçmesine göre borç verenin
getirisi değişmezken, katlandığı risk değişmektedir. Bunun için fon
sağlayıcılar fon sağladıkları kişilerin hep normal riskli yatırımlara
yönelmelerini isterler. Ancak yukarıda belirlendiği gibi, çok riski yatırımlar,
borç alan kişiler için daha cazip olmaktadır. Bu durumda fon sunanların
verdikleri fonların kullanılıcılar tarafından daha fazla getiri amacı ile
çoğunlukla daha riskli alanlara yatırılarak batırılması tehlikesi yüksektir.
Böylece borç verenler yukarıda belirlenen tehlike nedeni ile fon sağlamada
isteksiz davranabilirler.
Sonuçta,
piyasadaki mevcut talep karşısında fon miktarının kısıtlanması miktarın ve
fiyatların optimum seviyede oluşmasını engeller. Ayrıca, fon sahipleri ahlaki
tehlikenin riskine karşı kendilerini korumak için, tıpkı ters seçim riskinde
olduğu gibi, risk primini artırarak fon fiyatlarını normalin üzerinde
yükseltebilirler. Ancak bu arada yine aldığı fonları aşırı kar beklentisi
dışında normal riskli yatırımlar da kullanmayı planlayan iyi niyetli kişilerin
fon bulma imkanları daraltılmıştır. Çünkü, ya piyasadaki kısıtlı fonlardan
kullanma imkanları olmayacak ya da yüksek fon maliyetleri nedeni ile piyasadan
çekilmek zorunda kalacaktırlar. Nihayetinde, piyasa daha riski seçenekleri
tercih eden yatırımcılara kalacağından, fon sunanlar açısından ahlaki tehlike
ile karşılaşma ihtimali oldukça yüksek bir ihtimalle gerçekleşmektedir. Bu
şekilde, büyük oranda kredilerin batırıldığı bir ortamda piyasaların
fonksiyonlarını yerine getirdiğini söylemek güçtür.
Görüldüğü gibi
bilginin asimetrik dağılımı gerek ters seçim ve gerekse ahlaki tehlike
sorunlarına yol açarak finansal piyasalardaki işleyişi bozabilir. Finansal
sistemin işleyişinde doğacak olan aksaklık veya etkinsizlik ise, reel ekonomik
aktivitedeki etkinliği engelleyecektir.
Ters Seçimin Finansal Yapıya Etkisi
Ters seçim
problemine ilişkin durumlardan biri limon problemidir. Bu kısımda önce limon
problemi incelenerek, sonra finansal piyasalara etkisi ele alınacak,
Akerlof’un (1970) limonlar piyasası modeli, finansal
meseleler üzerinde teorik ilerleme yapma imkânını arttıran çalışmaların
başlangıcı olarak kabul edilmektedir.
Kalitenin belirsizlikle ilişkilendirilmesi esasına, yani asimetrik
bilgiye dayalı olan modelde, satıcıların satışa sundukları kullanılmış
arabaların kalitesini bildikleri, fakat alıcıların bu konuda bir bilgilerinin
olmadığı varsayılmaktadır. Bu durumda,
alıcı ortalama bir arabanın kalitesi hakkında tahmin yapmak ve ödeyeceği fiyatı
ona göre belirlemek zorundadır. Bu
fiyattan satış yapmak isteyenler ise, iyi kaliteli araba satıcılarını piyasa
dışında bırakacak şekilde sadece kötü kaliteli araba (‘limon’) satıcıları
olacaktır. Bu bir piyasa
başarısızlığıdır ve iyi kaliteli mal satıcıları ile kötü kaliteli mal
satıcıları arasındaki dışsallıktan kaynaklanmaktadır. Akerlof’un
modelinde bazı değişiklikler yapılarak, alıcılar ve satıcılar arasındaki bilgi
sorunlarının, iki kaliteden malın da üretimini durduracak şekilde önemli
sonuçlar doğurabileceği gösterilmektedir.
İkinci el araba piyasasında alım –satım yapan
tarafların sahip oldukları bilgideki asimetri nedeni ile ortaya çıkan ters
seçin problemi, limon problemi , finansal piyasalarda da söz konusu
olabilir. Bu durumda finansal sistemin
işleyişindeki etkinlik ortadan kalkacağından, finansal sistem fonların reel
kesime kanalize edilmesi işlevini yerine getiremeyecek ve reel ekonomik aktivitelerde de sorunlar
yaşanacaktır.
Finansal piyasalardaki işlemlerde doğru karar vermek durumunda olan taraflar, birbirlerinin hakkında bilmek istedikleri tüm bilgilere sahip değillerdir. Örneğin, kredi talebinde bulunan bir girişimci, planladığı yatırım projelerinin riskleri ve getirileri hakkında, ödünç veren kurumdan daha fazla enformasyon sahibidir. Yine bir şirketin yöneticisi, şirkette işlerin nasıl gittiği konusunda, pay sahiplerine göre daha çok bilgi sahibidir. Finansal piyasaların önemli bir özelliği olan asimetrik bilgi, bu eksik bilginin sonucudur ve diğer piyasalarda olduğu gibi bu piyasalarda da iki sorun yaratmaktadır: Tersi seçim (‘limonlar problemi’) ve ahlâki tehlike.
Potansiyel bir menkul kıymet yatırımcısı, beklenen kazançları yüksek ve riskleri düşük olan ‘iyi’ firmaların hisse senetleri ile beklenen kazançları düşük ve riskleri yüksek olan ‘kötü’ firmaların hisse senetlerini birbirinden ayıramayabilir. Böyle bir durumda, menkul kıymet yatırımcısı, iyi firmaların hisse senetlerinin yüksek fiyatı ile kötü firmaların hisse senetlerinin düşük fiyatı arasındaki bir fiyattan hisse senedi almak ister. Diğer bir ifadeyle, menkul kıymet ihraç eden firmaların ortalama kalitesini yansıtan bir fiyatı ödemek ister. Ancak, iyi firmaların sahipleri ya da yöneticileri, menkul kıymetlerini bu fiyattan satmaya razı olmazlar. Bunun nedeni, onların firmayla ilgili olarak potansiyel yatırımcıdan daha fazla bilgi sahibi olmaları ve firmalarının gerçekten iyi bir pozisyonda olduğunu bilmeleridir. Alıcının teklif ettiği fiyat, firma menkul kıymetlerinin gerçek (olması gereken) değerinin altındadır. Dolayısıyla bu fiyattan satış mümkün değildir. Bu durumda, piyasada menkul kıymetlerini satmak isteyenler sadece kötü firmalar olacaktır. Çünkü alıcının teklif ettiği fiyat, onların menkul kıymetlerinin gerçek değerinin üzerindedir. Kötü firmaların sahiplerinin ya da yöneticilerinin, menkul kıymetlerini satmak için aşırı ısrarcı bir tutum izlemeleri, potansiyel yatırımcılara bu menkul kıymetlerin gerçek değerleri hakkında işaretler verecek ve onlar da bu piyasada yatırım yapmaktan vazgeçecektir. Sonuç, menkul kıymet piyasasının işleyişinin aksaması ve bu piyasada çok az sayıda firmanın sermaye temini için menkul kıymet ihraç edebilmesi olacaktır.
Menkul kıymet piyasasında tahvil satın almak isteyen bir yatırımcı da aynı problemle karşılaşabilir. İyi ve kötü firmaların tahvillerini ayırt edemeyen yatırımcı, eğer faiz oranı borç enstrümanı ihraç etmeye çalışan bu firmaların ortalama geri ödenmeme riskini karşılamaya yetecek kadar yüksek ise, tahvil satın almak isteyecektir. Fakat iyi firmaların sahipleri, bu faiz oranının kendilerinin ödemesi gereken orandan çok yüksek olduğunu fark ederek, tahvil piyasasından borçlanmaya yanaşmayacaklardır. Bu durumda, piyasada sadece borçlanmak isteyen kötü firmaların tahvilleri kalacaktır. Ancak, menkul kıymet yatırımcıları kısa sürede bunu anlayacaklar ve tahvillere yatırım yapmaktan vazgeçeceklerdir. Sonuç, bu piyasada çok az sayıda tahvilin satılabilmesi ve firmalar için tahvil ihracı yoluyla fon sağlama imkânının azalması olacaktır.
Finansal piyasalarda ortaya çıkan limon problemine ilişkin bir başka sonuç da, reel sektör firmalarının yatırımlarını gerçekleştirmek için ihtiyaç duydukları fonların büyük kısmını banka kredileri yolu ile finanse etmeleridir. Örneğin ABD’deki firmaların finansman kaynaklarını % 2.1’i hisse senetleri ile, % 29.8’i tahvillerle, % 61.9’u ise banka kredileri ile karşılanmaktadır. Limon problemi bu çelişkinin bir açıklaması olarak değerlendirilebilir.
Kredi piyasasında bilgiye ilişkin iki tür sorun vardır. İlki, kredi sözleşmesinin yapılması öncesinde, ödünç verenlerin ödünç alanların gerekli tüm özelliklerini görememesi dolayısıyla ortaya çıkan tersi seçim sorunudur. Girişimci projesinin beklenen getirisini bilmekte (‘saklı enformasyon’), fakat banka projenin beklenen getirisi hakkında herhangi bir bilgiye sahip olmamaktadır. Diğer bir ifadeyle, banka iyi ve kötü kredi risklerini birbirinden ayıramamaktadır. İkincisi, kredi verildikten sonra ödünç verenin ödünç alanın faaliyetlerini gözlemleyememesi (‘saklı faaliyet’) ile ilgili olan ahlâki tehlike sorunudur. Bu sorunun kaynağı ise, ödünç alanların kredileri riskli ama getirisi yüksek projelerde kullanma eğiliminde olabilmeleridir.
Tersi seçimde, potansiyel borçlanıcıların büyük bir ihtimalle kredi riskleri en kötü kişiler olması söz konusudur. Bu kişilerin krediler için aşırı istekli olmaları, bir anlamda ödünç veren kurumu bu kişilere kredi vermeye zorlamaktadır. Krediler için en çok talepte bulunanlar bu kişilerdir. Dolayısıyla ödünç veren kurum tarafından seçilme şansı en yüksek olanlar bunlardır. Ancak, ödünç veren kurum, bu kişilerin aynı zamanda aldıkları kredileri geri ödememe ihtimali en yüksek kişiler olduklarını da bilmektedir. Sonuç, bu en kötü ihtimale karşı, ödünç veren kurumun piyasada kredi riskleri iyi kimseler bulunmasına rağmen kredi vermemesidir.
Krediyi alan kişi, bunu getirisi ve riski belli olan bir projeye yatırabileceği gibi, getirisi ve riski yüksek bir projeye de yatırabilir. Alınan kredinin riskli projede kullanılması halinde, iki ihtimal söz konusudur. Bu projeye yatırdığı parayı ya fazlasıyla geri alacak ya da tümüyle kaybedecektir. Birinci ihtimalde, yani riskli projenin başarılı olması halinde, yatırımcı bu işe koyduğu paranın çok üzerinde bir kazanç sağlamış olacaktır. Ancak, bu tek taraflı bir kazançtır. Çünkü, ödünç verene geri ödeyeceği miktar bellidir. Projenin başarısız olması halinde ise, yatırımcının ödünç veren kuruma olan borcu değişmeyecektir. Bu borç, alınan kredi miktarı ve bunun faizi ile sınırlıdır. Yatırımcıyı, getirisi ve riski daha yüksek olan projeyi seçmeye teşvik eden şey, ödünç veren kuruma karşı olan yükümlülüğünün sınırlı olmasıdır. Projenin başarısız olması halinde, alınan kredinin geri ödenmeme riski de vardır. Yatırımcıların bu tür davranışları, ödünç verenlerden ödünç alanlara ‘servet transferi’ anlamına gelmekte; bu nedenle de, ödünç verenler tarafından hoş karşılanmamaktadır. Sonuçta, ödünç verenler ahlâki tehlike faktörüne karşı, piyasada riski ve getirisi düşük (güvenli) projeler olmasına rağmen kredi vermek istememektedir.
Bu açıklamalar, ödünç verenin karşılaştığı geri ödenmeme riski nedeniyle iki sorunun kesin çizgilerle birbirinden ayrılamayacağını önermektedir. Gerçekten, hem tersi seçim sorunu hem de ahlâki tehlike sorunu birer kredi tayınlaması sebebidir. Dolayısıyla bu sorunların çözümlerinin de benzer olması beklenmelidir
Asimetrik bilgi problemini finansal piyasa analizlerine sokan ilk çalışmaları, şirket finansmanı teorisindeki çalışmalar ve kredi piyasası konusundaki çalışmalar olmak üzere iki grupta incelemek mümkündür.
Asimetrik bilgi problemi şirket finansmanı teorisine dahil edildiğinde, iç ve dış fonlar arasındaki tam ikame ilişkisini ortadan kaldırmakta ve iç fonların üstün olduğu bir hiyerarşi yaratmaktadır. Potansiyel hisse senedi yatırımcıları firmaların gerçek değerlerini bilmedikleri için, ortalama kaliteye dayalı bir fiyat teklif etmektedir. Bu fiyat ise, yatırımcıların kötü firmaları fonlamaktan kaynaklanabilecek kayıplarını gideren bir primi içine almaktadır. ‘Limonlar primi’ denilen bu prim sayesinde, dış fonların maliyeti iç fonlara göre yükselmekte ve aralarındaki tam ikame ilişkisi ortadan kalkmaktadır.
Asimetrik bilgi problemini firma davranışı açısından inceleyen öz kaynak tayınlaması (‘finansman hiyerarşisi’) modellerini Myers ve Majluf (1984) geliştirmişlerdir. Myers ve Majluf modeli, asimetrik bilgi koşullarında net bugünkü değeri pozitif olan bir projenin finansmanı için yeni hisse senedi ihraç etmek zorunda kalan firmaların durumunu ele almaktadır. Modelde, yöneticilerin firmanın gerçek değerini bildikleri, fakat potansiyel hisse senedi yatırımcılarının firmanın gerçek değeri hakkında bir bilgilerinin olmadığı varsayılmaktadır. Bu enformasyon asimetrisi, firmaların yeni hisseleri gerçek değerlerinin altında, iskontolu olarak satmalarını gerektirmektedir. Bu durumunda firmaları söz konusu projeden vazgeçebilir.
Asimetrik bilgi problemi, kredi
piyasasında kendisini kredi tayınlaması olarak göstermektedir. Kredi tayınlaması, kredi piyasasında talebin
arzı aşması, yani ödünç almak isteyenlerin cari faiz oranından istedikleri
kadar ödünç alamamaları şeklinde tanımlanmaktadır. Ödünç verenlerin piyasayı
dengeye getirmek için faiz oranlarını yükseltmek yerine, verdikleri kredi
miktarını kısıtlamalarının nedeni tersi seçim ve ahlâki tehlikedir. Tersi seçimde ödünç verenlerin faiz oranını
yükseltmeyip kredi tayınlamasını tercih etmelerinin
sebebi, faiz oranı arttıkça daha çok sayıda riskden
kaçınan bireyin borçlanma havuzundan çıkacak olmasıdır. Ahlâki tehlikede ise,
faiz oranı arttıkça yatırımcıların riskli projelere girme yönündeki
teşviklerinin artacağı düşüncesiyle kredi tayınlaması yapılmaktadır.
Kredi piyasasında asimetrik bilgi problemini banka davranışı açısından
inceleyen bir model Stiglitz ve Weiss
(1981) tarafından geliştirilmiştir. Her
biri riskli bir yatırım projesine sahip çok sayıda girişimcinin olduğu
varsayılmaktadır. Başlangıç sermayesi
aynı olan girişimcilerin projelerini gerçekleştirmek için ödünç almaları
zorunludur. Öte yandan, projelerin
ortalama getirileri aynı fakat riskleri farklıdır. Banka, projenin riskini bilmemektedir. Projenin içeriği ve riski hakkında bilgi
sahibi olan sadece girişimcidir. Bu
durumda, fiyat sistemi yoluyla etkin bir dağılıma ulaşmak mümkün değildir. Yatırımcıya olan beklenen ödeme, projenin
başarı ihtimalinde azalmaktadır. Ayrıca,
projenin başarı ihtimali ile kredi faiz oranı arasında ters yönlü bir ilişki
vardır. Bu da, yüksek faiz oranlarından
ödünç almak isteyenlerin projeleri en riskli girişimciler olması anlamına
gelmektedir. Girişimciler yüksek getiri
peşindeyken, banka düşük getiri ihtimalinin arttığını görmektedir. Diğer bir ifadeyle, eğer banka kredileri arz
ve talebe göre tahsis etmek isterse, faiz oranını yükselttiği zaman daha riskli
bir kredi portföyü ile karşılaşacaktır.
Böyle bir durumda, faiz oranını düşük tutarak krediyi tayınlaması
bankanın lehinedir. Stiglitz
ve Weiss modeli, banka açısından faiz oranını düşük
tutup kredileri fiyat dışı bir mekanizmaya dayalı olarak tayınlamanın,
faiz oranlarının yükseltilmesine göre daha fazla bir getiri beklentisine yol
açacağını göstermektedir.
Kredi tayınlaması, borç sözleşmesine bağlı olarak ortaya çıkan bir sonuç değildir. Ödünç verenlerin ödünç alanları maliyetsiz bir şekilde izleyememeleri, firmaların girdi talebini kısıtlamakta ve yatırımlarını azaltmaktadır. De Meza ve Webb (1987), tayınlama ve optimalite ilişkisini incelemişler, tayınlanmış dengede çok az yatırımın gerçekleşeceğini göstermişlerdir. Bankaların sosyal bakımdan optimal olan projeleri finanse etmeleri mümkün değildir. Çünkü bu tür yatırımların finansmanı, bankaların kazançlarını arttırmamaktadır. Kredi tayınlamasının olmadığı bir modelde, kredi tahsisinin optimal olmayacağı gösterilmiş ve bu borç sözleşmelerinin kullanımıyla açıklamıştır
Kredinin geri ödenme olasılığı krediye uygulanan faiz ile ters ilişkilidir; krediye uygulanan faiz oranı arttığında bu kredinin geri ödenme olasılığı azalır. Belli bir faiz oranının ötesinde ise geri ödeme olasılığındaki düşüş, faiz oranındaki artıştan daha fazladır. Bu nedenle, belli bir kredi faiz oranının ötesindeki artış, bankanın bu krediden beklediği getirinin düşmesine yol açmalıdır. Bazı müşterilerin alacağı krediye yüksek faiz ödemeyi teklif etmelerine rağmen, banka bu krediyi açmaktan çekinecektir. Kredi piyasasının bu yönü, faiz oranlarının nereye kadar çıkabileceği konusunda fikir vermektedir.
İyi işleyen bir bankacılık sisteminde (etkin denetim ve ahlaki çöküntünün olmadığı) krediler sınırlandırılmakta ve öngörülen faiz oranı piyasayı temizleyecek faizin altında kesilmektedir. Daha yüksek faizlerle kredi talebinin tümünü karşılamak banka açısından ne optimal ne de etkin bir işlemdir. Çünkü bu yüksek faiz oranında bankanın getirisi, kredi tayınlaması yapılan oranın altında olacaktır. Aldıkları krediyi geri ödeme kapasitesine sahip olan müşteriler devre dışı kalacak, bu kişiler aldıkları krediyi geri ödememe riski yüksek müşterilerle ikame edilecektir. .
Asimetrik bilginin neden olduğu ters seçim ve ahlaki tehlike problemlerinin artması finansal krizlerin doğmasına ve reel ekonomik aktivitenin daralmasına yol açacaktır. Faiz oranlarındaki artışlar, borsa düşüşleri, ve belirsizliğin artması kredi piyasalarında ters seçim ve ahlaki tehlike problemlerinin şiddetini artırır. Finansal sistemin fonların kanalize edilmesi işlevini yerine getirmesini engelleyen bu durum yatırımları ve dolayısı ile ekonomik aktiviteyi düşürür. İş koşularının kötüleşmesi ve bankaların sağlığına ilişkin belirsizlikler mudilerin bankalardan paralarını çekmeye başlamasına neden olur. Mevduat çekilişleri faizleri daha da yükselterek, ters seçim ve ahlaki tehlikenin artmasına, fonların ve ekonomik aktivitenin ise azalmasına yol açar finansal piyasalar krizden çıkmazsa ekonomik yavaşlama sonucu düşen fiyatlar genel düzeyi borç- deflasyonunun oluşmasına neden olur. Örnek 1929 dünya bunalımı. Daha açık kamuoyu bilgilendirmeleri ve uluslararası muhasebe standartlarına uyumun, Asya’da yaşanan kriz gibi global boyutta etkileri olan krizlerin etkilerinin azaltılmasında önemli rol oynayacaktır.
Çözüm için önerilen tedbirleri, aşağıdaki başlıklar
altında incelemek mümkündür.
Asimetrik bilgiyi önlemenin ve tasarrufçular ile ödünç veren kurumları menkul kıymet ihraç eden kurumlar hakkında bilgilendirmenin bir yolu, özel şirketlerin (örneğin, derecelendirme kuruluşları) bu firmalarla ilgili enformasyonu yayınlayarak müşterilerine (abonelerine) satmalarıdır.
Ancak, bu yöntem ‘bedavacılık’ sorununu da beraberinde
getirmektedir. Bu hizmetler için ödeme
yapmamış olan bazı kimseler de, bu şirketlerin hizmetlerinden
yararlanabilirler. Böyle bir şirketin
müşterisinin aldığı yatırım kararı, bu hizmet için hiçbir bedel ödememiş olan
bedavacı tarafından aynen uygulanabilir.
Herkesin bu şekilde davranabileceği düşünülürse, sonuç gerçek değerinin
altında işlem gören bir menkul kıymetin fiyatının aniden yükselmesi ve zamanla
piyasada yatırım yapılacak menkul kıymetin kalmamasıdır. Bu da, özel enformasyon üretiminin ve satışının
anlamını yitirmesi demektir. Çünkü, bu
hizmetler için ödeme yapanlar artık bir şey kazanamadıklarını ve bu hizmetleri
üretenler de satamadıklarını göreceklerdir.
Dolayısıyla özel bilgi üretiminin ve satışının, asimetrik enformasyon
problemine kısmi bir çözüm getireceği söylenebilir.
Asimetrik bilgi ve asimetrik bilginin menkul kıymet piyasalarında neden olduğu etkinsizliği önlemenin bir yolu da, piyasada enformasyonu arttırmaya yönelik kamu düzenlemeleridir. Bunlar, mali tabloların belli standartlara göre düzenlenmesi ve periyodik olarak halka açıklanma zorunluluğunun getirilmesi ile şeffaflık ilkelerinin benimsenmesi şeklindeki uygulamalardır. Ancak, firma yöneticilerinin ve sahiplerinin şirketle ilgili olarak her zaman daha fazla bilgileri vardır ve bu bilgiler açıklanmamış olabilir. Yine kötü firmaların kendilerini iyi firmalara benzeterek yatırımcıları yanıltmak istemeleri mümkündür. Bu nedenle de, her zaman kendileri ile ilgili yanlış bilgi verme ihtimalleri vardır. Dolayısıyla piyasada bilgiyi arttırmaya yönelik kamu düzenlemelerinin de, soruna tam bir çözüm getirmeyeceği açıktır.
Bankaların
Diğer Aracılara Göre Üstün Konumları
Eksik bilgi, kredi piyasalarında da benzer sorunları ve çözüm yollarını beraberinde getirmektedir. Fakat bankaların bu piyasada diğer aracılara göre üstün konumları, asimetrik enformasyon ve bağlı sorunlarının hafifletilmesinde önemli bir rol oynamaktadır. Tersi seçim sözleşme öncesinde, ahlâki tehlike ise sözleşme sonrasında karşılaşılan bir sorundur. Dolayısıyla kredi piyasasında tersi seçim sorununun çözümü, kredi talep edenlerin iyi incelenmesini gerektirirken, ahlâki tehlike sorununun çözümü müşterinin krediyi aldıktan sonra iyi izlenmesini gerektirmektedir. Bankaların kredi almak için başvuruda bulunanları sıkı bir incelemeye tâbi tuttukları bilinmektedir. Müşterinin incelenmesi işlemlerinde, özel enformasyon üreten kuruluşların verileri kullanılabileceği gibi, bankaların kendi istihbarat birimlerinden elde ettikleri bilgiler de kullanılabilir. Banka, bir finansal aracı olarak enformasyon üretimi konusunda uzmanlaşmış bir kurumdur. Bu özellikleri, bankalara kredi işlemlerinden kâr sağlama imkânı vermektedir. Ürettikleri enformasyonu kullanarak, kredi riski iyi olan firmaları kredi riski kötü olan firmalardan ayırabilen bankalar, iyi firmalara mudilerine verdikleri faiz oranından daha yüksek oranlarda kredi açabilmekte ve aradaki farktan yararlanmaktadır. Bankaların ürettikleri enformasyondan kâr sağlamalarının sebebi, kendilerine yatırılan fonlarla açık piyasadan menkul kıymet almaktan ziyade, ‘özel’ olarak kredi vermeleri ve bu suretle bedavacılık probleminden kurtulmalarıdır. Krediler açık piyasada işlem görmemekte ve banka ile müşteri arasındaki karşılıklı müzakereler sonucu verilmektedir. Bu nedenle, diğer kişilerin banka ve müşterisi arasındaki diyalogları izleme ve bankanın ne yaptığını görme imkânları yoktur. Böylece kredi fiyatını yükseltmeleri de mümkün değildir.
Bu noktada, finansal piyasalara erişim konusunda büyük ve iyi bilinen şirketlerin üstünlüğü üzerinde de durmak gereklidir. Bu firmalar, hem menkul kıymet hem de kredi piyasalarından yararlanmak bakımından diğerlerine göre daha avantajlıdır. İyi bilinen bir şirket, piyasada faaliyetleri ile ilgili olarak en çok bilgi olan şirkettir. Bu tür bir şirketin yatırımcılar ve ödünç veren kurumlar tarafından değerlendirilmesi çok daha kolaydır. Şirket ne kadar büyükse ve ne kadar uzun bir geçmişe sahipse, piyasada onunla ilgili mevcut enformasyon o kadar çok ve böyle bir şirketin finansal piyasalardan fon temini imkânı o kadar yüksek olacaktır. Çünkü, yatırımcılar bu şirketin menkul kıymetlerini satın almaktan çekinmeyeceklerdir.
Firmaların kredi piyasasından fon temin etmeleri bağlamında önemli bir kavram da, ‘itibar sermayesi’ kavramıdır. Firmalar, kredi piyasasındaki işlemlerinin bir defaya mahsus olmadığını ve bu piyasada uzun süre kalacaklarını düşünerek, davranışları ile itibar sermayesi oluşturmayı arzu edebilirler. Örneğin, bir firmanın geçmişinde aldığı borçları geri ödememek veya ödeyememek gibi bir kusur yoksa, bu durumdan bankaların söz konusu firmayı değerlendirmeleri olumlu yönde etkilenecektir. Yine zaman içinde itibar kazanmış bir firmanın, bu itibarı sarsmayacak davranışlar göstermesi de bankalar açısından önemlidir. Kısaca, firmaların piyasada bıraktıkları olumlu izlenimler, onların diğer firmalardan ayırt edilmesine yardımcı olmaktadır. Bu da, itibar sahibi bir firma için dış fon temin etme maliyetlerini azaltan bir gelişmedir.
Kredi piyasasında ödünç verenler açısından geri ödenmeme riskini azaltan bir yöntem de borçludan teminat alınmasıdır. Örneğin, verdiği bir kredinin geri ödenmemesi halinde, banka bu teminatı kullanarak söz konusu kredi üzerindeki kaybını telafi edebilir. Teminat, kredi sözleşmelerinin önemli bir unsurudur. Çünkü, teminatla kredi almak hem daha kolay hem de daha ucuzdur. Banka açısından kredinin geri ödenmemesi ihtimaline karşı bir güvence olan teminat, ahlâki tehlikenin önlenmesine de yardımcı olmaktadır.
Firma varlıkları ve borçları arasındaki fark şeklinde tanımlanan öz sermaye de, kredi piyasasından fon temininde teminata benzer bir rol oynamaktadır. Öz sermayeleri yüksek olan firmalar, diğerlerine göre daha kolay ödünç bulabilirler. Bu firmaların aktifleri, aldıkları ödünçler için bir tür teminat vazifesi görmektedir.
Sözleşmelerin Bağlayıcılığının Sağlanması
Bankalar, kredi verdikten sonra da
müşterilerini izleyerek kredinin amacına uygun olarak kullanılıp
kullanılmadığını kontrol etmek isterler.
Bankaların ahlâki tehlikeyi önlemeye yönelik bu çabaları, kredi
sözleşmelerine çok detaylı hükümlerin konulması ve bu yolla sözleşmelerin
bağlayıcılığının sağlanması şeklinde olmaktadır. Ayrıca, bankalarda izleme amacıyla kurulmuş
birimler de bulunmaktadır. Ancak, bunlar
da maliyetsiz değildir. Krediyi veren
banka, sözleşmedeki hükümlerden birinin ihlal edildiğini fark ettiği anda, bu
durumu mahkemede kanıtlayamayabilir veya yasal süreç uzun zaman alabilir. Sözleşmelerin bağlayıcılığının sağlanmasına
ilişkin maliyetlerin azaltılması amacıyla bankalar oldukça basit ve ihlali
mahkemelerde kolay kanıtlanabilecek sözleşmeler hazırlamayı tercih
ederler. Kredilerin vadeleri kısa
tutulabilir ve uzun vade yerine sık aralıklarla yenilenen krediler
açılabilir.
Bankalar, kredi müşterileri ile aralarında doğabilecek çıkar çatışmalarından korunmak için kredi faizi üzerine daha yüksek bir risk primi ekleyebilirler. Ancak bu prim, müşteri açısından firma içi fonlarla firma dışı fonlar arasında bir fark yaratarak, firma dışı fonların maliyetinin daha yüksek olmasına yol açacaktır. Bankalar, risk primi yüksek olan firmalara kredi vermemek yoluna gidebilirler. Bu gibi durumlarda kredi tayınlaması ortaya çıkabilir.
Ancak, bilişim sektöründeki gelişmeler sayesinde geliştirilen çeşitli araç ve yöntemler ile finansal piyasalardaki asimetrik bilgi sorunundan kaynaklanan problemlerin hafiflediğini söylemek mümkündür
Gerçektende bilginin toplanması, işlenmesi ve aktarılması alanındaki teknolojik gelişmeler, piyasalardaki bütün birimler ve ilişkiler hakkında, ihtiyaç duyulan bilgilerin her aşamada etkin bir biçimde sağlanabilme imkanlarını geliştirmiştir. Örneğin, bilişim teknolojilerine dayalı olarak geliştirilen kredi derecelendirme sistemleri piyasalarda bilginin eşitsiz dağılımını engelleyen bir yöntem olarak etkinliğini gittikçe artırmaktadır. Bu tür sistemler genel olarak şu şekilde işlemektedir. Öncelikle piyasadaki ilgili birimlere ait mümkün olan tüm bilgiler bilgisayar ortamına aktarmaktadır. Daha sonra bütün bu bilgiler üzerinde, insan gücü ile yapılması mümkün olmayan bir çok işlem kısa zamanda yapılarak, türetilen yeni bilgiler ile çok daha geniş bir bilgi stokuna ulaşılmaktadır. En sonunda piyasadaki birimlere ait bu bilgiler küçük bir bedel karşılığı, herkesin kısa zamanda ulaşabileceği bir şekilde, Internet ortamında yayınlamaktadır. Üstelik sistem içerisindeki veriler piyasayı yakından izleyen teknikler sayesinde sürekli yenilenerek geliştirilmektedir. Böylece piyasada fon sunmak isteyen birimlerin asimetrik bilgiden kaynaklanan kaygıları hafifletilebilmiştir. Çünkü bu sistem, bir yandan, fon sağlayanlar adına borç isteyen birimlerin niteliğine ilişkin geniş bir veri tabanına sahip olması nedeni ile ters seçim sorununu hafifletmektedir. Diğer yandan ise, borç verme işlemi gerçekleştikten sonra ahlaki tehlike sorununun doğmaması için etkin bir monitör görevini yerine getirebilmektedir.
ÖZET
Asimetrik bilgi problemi özellikle
finansal piyasalardaki tam rekabet koşullarını bozarak, menkul kıymet ve kredi
piyasalarının işleyişini olumsuz yönde etkilemektedir. Menkul kıymet piyasalarında asimetrik bilgi
probleminin varlığı, fonların tasarrufçular ve yatırımcılar arasında etkin bir
şekilde transferine engel olmaktadır.
Asimetrik bilgi problemi, kredi piyasasında ödünç verenlerin geri
ödenmeme riskiyle karşılaşmalarına neden olmaktadır. Ödünç verenler, bu sorun dolayısıyla piyasada
güvenli projeler olmasına rağmen kredi vermek istememekte ve kredi tayınlaması
olgusu ortaya çıkmaktadır.
Asimetrik bilgi problemi, finansal
iktisat literatürüne öz kaynak tayınlaması teorileri ve kredi tayınlaması
teorileri adı altında girmiştir. Öz
kaynak tayınlaması veya finansman hiyerarşisi modellerinde, dış öz kaynakla
yani yeni hisse senedi ihracı yolu ile finansman, firmaların en son tercih
ettikleri finansman yöntemi olarak karşımıza çıkmaktadır.
Asimetrik bilgi sorununun, hemen
hepsi piyasa sisteminin kuralları içinde düşünülen çeşitli çözümleri
vardır. Piyasadaki bilginin
arttırılmasına yönelik olan bu çözümlerin en önemlileri, özel bilgi üretimi ve
satışı ile kamu düzenlemeleridir. Burada
belirtilmesi gereken husus, bu tedbirlerin hiçbirinin asimetrik bilgi
problemini tek başına yok edemeyeceği gibi, menkul kıymet piyasalarında bu
sorunun tamamen ortadan kalkmasının da mümkün olmadığıdır. Finansal piyasalar, işlem ve bilgi
maliyetleri açısından mükemmel olmayan bir yapıya sahiptirler.
Kredi piyasalarında faaliyet gösteren bankalar, kendi istihbarat birimleri sayesinde asimetrik bilgi problemini en aza indirebilmekte; teminat istenmesi, risk primi uygulaması, bağlayıcı sözleşmeler düzenlenmesi gibi yöntemleri kullanabilmekte; itibar sermayesi ve öz sermaye yüksekliği gibi koşulları arayabilmektedir. Bankaların kredi piyasalarındaki göreli olarak üstün konumları ve buna bağlı olarak verdikleri kredilerin ‘özel’ olması, finansal piyasaların iki önemli özelliğine açıklık getirmektedir. Bunlardan birincisi, fon aktarımı konusunda kredi piyasalarının menkul kıymet piyasalarından daha önemli olmaları; ikincisi ise, bankaların firmaların dış finansman için başvurdukları en önemli kaynak olmalarıdır.
Bilişim teknolojilerindeki gelişmelerin sağladığı
avantajlar ile, piyasalardaki işlem maliyetleri düşerken asimetrik bilgi sorunu
da hafiflemektedir.
Kaynaklar
Argun Karacabey , Asimetrik Bilgi, argunk@haberx.com 19.10.2001
Yrd. Doç.Dr.Özcan Karahan,
Bilgi Ve
İletişim Teknolojilerindeki Gelişmelerin
Finansal Piyasa Üzerine Etkileri
Şükrü Binay, Kürşat Kunter Mali Liberalleşmede Merkez Bankası’nın Rolü, Aralık
1998
Türkiye Bankalar Birliği ,Bankacılık ve Araştırma Grubu, Şeffaflığın Önemi
Üzerine Bir
Değerlendirme Ocak 2002
Yrd.
Doç.Dr. Figen Büyükakın,
Bankacılık ve finansal kurumlar, 2002